Smart Investor 1/2015 – „Politische Börsen ohne kurze Beine“

Neben privaten Unternehmen und Konzernen in Oligarchenhand bietet der Kurszettel in Moskau auch noch zwei halbstaatliche Schwergewichte. Gazprom und Rosneft befinden sich im direkten Einflussbereich des Kremls, beide gelten als der verlängerte Arm Putins in die russische Wirtschaft. Neben den konjunkturellen Problemen in Russland trifft beide Unternehmen nun auch noch die Schwäche des Ölmarktes auf voller Breitseite. Dazu kommen hausgemachte Probleme: Alleine aufgrund des staatlichen Einflusses werden und wurden beide Unternehmen in diverse Konflikte mit hineingezogen. Gazprom in den Gas-Streit mit der Ukraine, Rosneft in den Streit der ehemaligen Aktionäre des Ölkonzern Yukos mit der russischen Regierung. Die Staats-Multis notieren also nicht völlig ohne Grund auf den heutigen tiefen Niveaus, Gazprom aktuell bei einem 2015er KGV von 2,0 (!), Rosneft bei 4,1. Zum Vergleich: Die Öl-Giganten im Westen notieren derzeit bei KGVs zwischen 10- und 11-mal dem 2015er Ertrag.

gazprom gasfeld

Quelle: Gazprom

Deep Value mit 10% Dividende
Angesichts eines Absatzes von mehr als 50% des Gases im Inland sind die Prognosen zu Gazprom vermutlich belastbarer als die von Rosneft. Gleichzeitig wird hier jedoch ein großer Teil der Produktion zu Schleuderpreisen „verschenkt“. Staaten wie die Ukraine wurden jahrelang durch Discountpreise subventioniert. Aktionärsinteressen haben bei Gazprom traditionell hinter dem Willen des Kremls anzustehen. Mit der Absage des Southstream-Pipeline-Projektes beendet der Konzern nun ganz offen die Ära der Mega-Pipelines. Die Bedeutung Westeuropas als Abnehmer des russischen Gases nimmt damit weiter ab, die Unsicherheit über die zukünftigen Absatzmärkte belastet die Aktie. Zu den aktuellen „Ausverkaufspreisen“ liegt die Dividendenrendite nahe 10%, auch deswegen finden dezidierte Deep-Value-Investoren wie David Iben die Aktie derzeit interessant (siehe SI 9/2014, S. 74).

russland

Mehr Ölreserven als ExxonMobil
Mit Rosneft ist im vergangenen Jahrzehnt das Pendant zu Gazprom in der Ölbranche entstanden. Durch mehrere, teils heftig umstrittene Akquisitionen (unter anderem von Yuganskneftegaz, dem Unternehmen des Putin-Gegners Chodorkowski), ist der Konzern zur Nummer eins der Branche aufgebaut worden. Heute kontrolliert der Konzern mehr Reserven als jedes westliche Ölunternehmen. Rosneft gilt als Speerspitze der Bemühungen Putins, Russlands Ölvorkommen wieder unter die Kontrolle des Staates zu bringen. Doch der Expansionskurs wurde teuer bezahlt, aktuell drücken Rosneft Nettoschulden von rund 55 Mrd. EUR. Gut 16 Mrd. EUR davon sind alleine 2015 zu refinanzieren. Durch hohe Anzahlungen in US-Dollar dürfte die effektive Verschuldung sogar noch deutlich höher sein. Bei 70 USD/Barrel dürften sich viele Ertragsprognosen zwischenzeitlich als kompletter Nonsens herausstellen.

Wie bereits 2008 wird zur Not auch dieses Mal die Zentralbank oder eine andere staatliche Einheit mit Krediten stützen, falls es bei Gazprom oder Rosneft zu Finanzierungslücken kommt. Auch chinesische Banken werden hier erneut als mögliche Financiers gehandelt. In der Vergangenheit waren solche Finanzierungen aus dem Reich der Mitte jedoch stets mit empfindlichen Preisnachlässen bei Öl und Gas verbunden. Mittel- und langfristig werden sich beide Konzerne jedoch den chinesischen Absatzkanal offen halten müssen. Bereits heute zeigt sich hier das ambivalente Verhältnis Putins zur Intensivierung der Partnerschaft mit dem südlichen Nachbarn: Wie Gazprom und Rosneft im Kleinen kann Russland im Großen langfristig nur der Juniorpartner sein (siehe Smart Investor 1/2015 ab S. 28). Beide Aktien gibt es heute auf dem Niveau von 2008 zu kaufen, doch die fundamentalen Aussichten sehen heute vielleicht schlechter aus als je zuvor. Ohne eine Entspannung des Verhältnisses Russlands zum Westen werden sich auch die Bewertungen der beiden Staatskonzerne nicht normalisieren können.

Mehr zum Thema Russland finden Sie im aktuellen Smart Investor (1/2015) ab den Seiten 25 und 28.