Value und Momentum kombinieren

Value und Momentum sind zwei nachweislich profitable Kapitalmarkteffekte. Im Paper „Long-Only Style Investing“ von AQR Capital wurde nun untersucht, wie sich beides in einem Portfolio kombinieren lässt. Dabei wird jeweils nur die Long-Seite berücksichtigt. Grundsätzlich gibt es zwei Möglichkeiten:

  • Portfoliomix: separate Erstellung und gemeinsame Umsetzung des Value- sowie des Momentumportfolios;
  • Portfoliointegration: von vornherein integrierte Erstellung eines gemeinsamen Value-Momentum-Portfolios.

Beim klassischen Portfoliomix werden einfach die besten Momentum- und Value-Aktien in einem Portfolio kombiniert. Die einzelnen Aktien zählen also in jeweils einer der beiden Ausprägungen zu den besten Titeln, und es wird erwartet, dass sie entsprechend eine Momentum- oder eine Value-Prämie generieren. Im gemischten Portfolio sollen sich dann entsprechend beide Effekte gemeinsam niederschlagen.

Anders der integrierte Ansatz: Hier wird für alle Aktien zunächst ein gemeinsames Ranking auf Basis ihrer Value- und Momentumwerte berechnet. Die Aktien mit den besten kombinierten Werten kommen dann ins Portfolio, und es wird erwartet, dass die einzelnen Aktien je nach ihrem Value- und Momentumanteil zu beiden Prämien beitragen.

Portfoliomix oder Portfoliointegration?
Das entscheidende Ergebnis der im Paper durchgeführten Simulationen ist, dass die Integration der Effekte die beste Vorgehensweise darstellt und zu rund 40% höheren Information Ratios führt. Statt wie beim Portfoliomix die Aktien mit den jeweils besten Ausprägungen bei einzelnen Kriterien zu selektieren, werden vorrangig Aktien mit attraktiven, aber ausgewogenen Stärken in beiden Dimensionen ausgewählt. Dies ist der effektivere Weg, Value- und Momentumprämien in einem Long-only-Portfolio zu generieren.

Die Portfoliointegration umgeht den Nachteil der Portfoliomixmethode, dass eine Aktie zwar in einem Kriterium überzeugt (also beispielsweise zu den besten Value-Werten gehört), aber gleichzeitig bei einem anderen Kriterium schwächelt (also etwa ein negatives Momentum aufweist. In diesen Fällen kommt es beim Portfoliomix dazu, dass zum Beispiel der positive Value-Faktor durch eine negative Momentumprämie teilweise wieder aufgefressen wird. Da der integrierte Ansatz beide Kriterien kombiniert, würde eine solche Aktie aufgrund des insgesamt nur leicht positiven Value-Momentum-Wertes bei der Portfolioerstellung außen vor bleiben. Umgekehrt kommen Aktien in die Auswahl, die in beiden Dimensionen moderat gut sind, aber es isoliert betrachtet weder ins Value- noch ins Momentumportfolio schaffen würden.

Die Autoren simulierten 500 Aktien inklusive bestimmter Ausprägungen des Value- und Momentumfaktors. Anschließend bildeten sie den Portfoliomix sowie das integrierte Portfolio. Beide Varianten beinhalten 25% der Aktien, also 125 Titel. Der Portfoliomix besteht aus den besten Value-Aktien (gelbe und grüne Punkte rechts) sowie den besten Momentumaktien (gelbe und grüne Punkte oben). Das integrierte Portfolio besteht aus den besten kombinierten Value-Momentum-Aktien (blaue und grüne Punkte).

Ein weiterer Vorteil des integrierten Ansatzes ist der um etwa 10% geringere Portfolioumschlag. Aufgrund der Verrechnung von Value- und Momentumfaktoren kommt es zu einer geringeren Anzahl an Transaktionen, da statt zweier Rankings nur ein Gesamtranking über die Allokationen entscheidet.

Fazit
Der integrierte Ansatz eignet sich optimal für die Erstellung attraktiver Portfolios auf Basis mehrerer Kapitalmarkteffekte. Die Autoren weisen darauf hin, dass der integrierte Ansatz nicht in allen Marktphasen überlegen ist, aber im Durchschnitt die bessere Lösung darstellt.

Dr. Marko Gränitz


Information Ratio

Positive Werte beim Information Ratio sprechen dafür, dass sich eine vom Vergleichsindex abweichende Strategie lohnt. Es berechnet sich aus der Überrendite zur Benchmark, geteilt durch die Volatilität der entsprechenden Renditeabweichungen.