Fresenius Medical Care

Die Fresenius Medical Care AG & Co. KGaA (FMC) ist als Tochter des Bad Homburger Gesundheitskonzerns Fresenius Weltmarktführer bei Dialysedienstleistungen (Umsatzanteil 74%) und -produkten wie Hämodialyse-Geräten, Dialysatoren und damit verbundenen Einwegerzeugnissen. Die Blutwäscheprodukte der Hessen werden bei Menschen mit chronischem und akutem Nierenversagen eingesetzt. In Nordamerika, Europa, Asien, Lateinamerika und Afrika werden von FMC rund 199.000 Patienten in 2.580 Dialysekliniken betreut. Der Konzern erwirtschaftet rund 68% seiner Erlöse in den USA und rangiert dort vor dem US-Konzern DaVita, der rund 118.000 Patienten betreut. Das durchschnittliche Marktwachstum für Dialyseverfahren und -produkte wird auf 6% pro Jahr geschätzt.

„Obamacare“ als Chance nutzen
Die staatliche amerikanische Krankenversicherung Medicare wird ab 2011 im Rahmen der US-Gesundheitsreform phasenweise über vier Jahre verteilt die Behandlung von Dialysepatienten pauschal abrechnen. Oral verabreichte Medikamente sind bis 2014 noch ausgenommen. Bislang gibt es eine Basisrate für die Behandlung. Notwendige und spezielle Medikamente, die bei der Blutwäsche eingesetzt werden, müssen gesondert abgerechnet werden, was für Unternehmen wie FMC mit einem erheblichen bürokratischen Aufwand verbunden ist. Mit der neuen Regelung bezweckt die Regierung Obama auch, Ärzte dazu zu bewegen, Medikamente gezielter einzusetzen – um Patienten nicht zu schaden und um Kosten zu sparen.

Im nächsten Jahr soll die Standardvergütung pro Dialysebehandlung auf etwas mehr als 229 USD nach ursprünglich geplanten 198 USD festgesetzt werden. Damit wurden nicht nur Befürchtungen um größere Ergebniseinbußen ausgeräumt, sondern die Gewinnentwicklung wird auch berechenbarer. FMC sollte ohnehin zu den Profiteuren der neuen Abrechnungsmethode zählen, da der Konzern im Gegensatz zu vielen Konkurrenten sämtliche Dialyseprodukte aus einer Hand anbieten kann. Konzernchef Ben Lipps will die Auswirkungen der Pläne noch im Einzelnen prüfen, rechnet aber schon jetzt für das nächste Jahr mit einem neutralen bis leicht positiven Ergebnisbeitrag. Ab 2012 profitiert Fresenius Medical Care von einem noch einzuführenden Inflationsausgleich.

Geschickte Akquisitionsstrategie
Zuletzt hat der im DAX gelistete Dialysespezialist seine Expan¬sion konsequent vorangetrieben. Um über den Ausbau des Kliniknetzwerkes wei¬ter wachsen zu können, wurde in der russischen Region Krasnodar der private Klinikbetreiber KNC gekauft. Er soll jährlich rund 25 Mio. USD zu den Erlösen beitragen. In Asien wurde für 3,5 Mrd. USD der Dialysedienstleister Asia Renal Care mit 100 Kliniken vom thailändischen Kranken¬hausbetreiber Bumrungrad übernommen. Hier rechnet FMC mit einem jährlichen Umsatzbeitrag von etwa 80 Mio. USD. Die Akquisiti¬onen sollen schon 2011 positiv zur Bilanz beitragen. Mit der Übernahme von Nikkiso Medical Korea Co. Ltd, einer Tochter der japanischen Gesellschaft Nikkiso Co. Ltd, hat FMC zudem sein Geschäft in Korea gestärkt. Die Strategie scheint klar: Der Dialysespezialist möchte sich aus der starken Abhängigkeit vom US-Markt allmählich befreien und das Wachstum in Europa, Afrika, Lateinamerika und im Nahen Osten beschleunigen.

Gesundheitssysteme im Umbruch
Fresenius Medical Care hat im Geschäftsjahr 2009 den Umsatz im Vergleich zum Vorjahr um 6% auf 11,25 Mrd. USD gesteigert. Das Ergebnis vor Zinsen und Steuern (EBIT) kletterte um 5% auf 1,76
Mrd. USD. Während sich der Free Cashflow vor Akquisitionen und Dividenden um stolze 127% auf 777 Mio. USD erhöhte, sank die EBIT-Marge leicht auf 15,6%. Mit einer auf 44% verbesserten Eigenkapitalquote ist der Gesundheitskonzern bei der Finanzierung weiterer Zukäufe erst einmal nicht auf Banken angewiesen. Der Etat für Akquisitionen wurde von 400 auf bis zu 500 Mio. USD angehoben. Trotz eines sehr starken zweiten Quartals rechnet die Konzernleitung weiterhin mit einem Umsatz von mehr als 12 Mrd. USD und einem Überschuss zwischen 950 und 980 (Vorjahr: 891) Mio. USD. Bis zum Jahresende dürfte FMC die Ende 2009 bei 5,57 Mrd. USD liegenden Finanzverbindlichkeiten weiter leicht senken können.

Im Gegensatz zum größten US-Mitbewerber hat FMC im zweiten Quartal den US-Umsatz je Behandlung gesteigert. Künftig sollte eine Medicare-Behandlung um einige Dollar profitabler werden, so dass sich die operative Gewinnmarge verbessern könnte. Da sich angesichts knapper Kassen öffentlicher Haushalte weltweit immer mehr Gesundheitssysteme öffnen dürften, bleiben die Wachstumsaussichten auch außerhalb der Vereinigten Staaten rosig. Schließlich müssen sich weltweit knapp 1,9 Millionen Patienten regelmäßig einer Dialysebehandlung unterziehen. Und gelänge es FMC, innovative Behandlungsmethoden voranzutreiben, dürfte sich auch dies auf die Ergebnissituation günstig auswirken. Eine erneute Abwertung des Euro gegenüber dem Dollar würde sich allerdings nachteilig auswirken, da der Konzern in der US-Währung berichtet und sich rechnerisch somit ein niedrigerer Wert der in Euro erzielten Bilanzwerte ergäbe.

Gipfelsturm auf leisen Sohlen
Mit einem Anteil von fast 60% trägt FMC zum Ergebnis des ebenfalls im DAX enthaltenen Gesamtkonzerns bei, der rund 36% der Stammaktien hält. Seit August 2002 schnitt die vor 14 Jahren gegründete Dialysetochter mit einer robusteren Kursentwicklung und einem durchschnittlichen Jahresertrag von 19% gut 12 Prozentpunkte besser ab als der deutsche Blue Chip-Index. Innerhalb der vergangenen zwölf Monate legte der Titel sogar um 50% zu. Dem Vorstandschef scheint der Gipfelsturm nicht ganz geheuer zu sein: Er verkaufte bereits Anfang August ein Aktienpaket für gut 7 Mio. EUR. Wer hohe Dividenden erwartet, wird von der Aktie enttäuscht. Auf Basis einer für 2010 erwarteten Ausschüttung von 0,65 EUR pro Stammaktie errechnet sich eine Dividendenrendite von gerade einmal knapp 1,5%.

Fazit
Fresenius Medical Care ist von der konjunkturellen Entwicklung kaum betroffen und gilt wegen des robusten Verlaufs des operativen Geschäfts als vergleichsweise defensives Investment unter den deutschen Blue Chips. Das Geschäftsmodell ist grundsolide, aber dennoch lukrativ – ein Plus in unsicheren Börsenzeiten wie diesen. Langfristig sollte FMC als Weltmarktführer von der US-Gesundheitsreform und der Expansion in andere Wachstumsmärkte profitieren. Allerdings könnte die auch jetzt noch vernünftig bewertete Aktie zunächst einmal eine Verschnaufpause einlegen.