Grafik der Woche – Moderater Zinsanstieg verkraftbar

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Quellen: S&P Dow Jones Indices, Ned Davis Research

In den USA ziehen sich die Diskussionen um eine Zinswende nun schon eine halbe Ewigkeit hin. Eine halbe Ewigkeit deshalb, weil die Fed die Marktteilnehmer bereits seit Ende Oktober 2014 auf eine mögliche Zinserhöhung vorbereitet. Daran gemessen scheinen auch die Verantwortlichen bei der US-Notenbank unsicher darüber zu sein, wie Volkswirtschaft und Finanzmärkte auf eine Zinserhöhung reagieren werden. Zu einem konkreten Zinsmanöver hat sie sich bisher jedenfalls noch nicht durchringen können.

Auch bedingt durch den jüngsten Anstieg der Renditen bei den US-Staatsanleihen hat sich die Debatte um das Thema wieder intensiviert. Nicht selten versuchen die Händler jede Kursschwäche am US-Aktienmarkt mit der Furcht vor einer Zinswende zu erklären. Dabei besteht zumindest historisch betrachtet kein allzu großer Anlass zur Sorge. Jedenfalls dann nicht, wenn es wie bisher geplant nur zu einem sanften Zinserhöhungszyklus kommen wird. Von einer schnellen Drehen an der Zinsschraube, wie etwa in den Jahren 2004 bis 2006, als der Leitzins in 17 Zinssitzungen in Folge erhöht wurde, hat Janet Yellen bisher jedenfalls nicht gesprochen. Stattdessen geht auch die US-Notenbankpräsidentin bislang stets lediglich von einem moderaten Zinsstraffungszyklus aus.

Die Ned Davis Research-Analysten Ed Clissold und Victor Jessup haben sich angesehen, was in der Vergangenheit passierte, wenn die US-Leitzinsen in verschiedenem Tempo erhöht wurden. Wenig überraschend haben die Aktienkurse demnach einen langsam von statten gehenden Zinserhöhungsprozess besser verkraftet als zügige Anhebungen. Zudem hat neben dem Tempo das Verhalten der Renditen am kurzen und am langen Laufzeitenende Einfluss auf das Kursverhalten.

Die zwölf Zinserhöhungszyklen seit dem Ende des zweiten Weltkrieges werden von den Ned Davis Research-Analysten in 7 zügige und 5 langsame Zinsstraffungszyklen eingestuft. Bei schnellen Zinserhöhungen verbuchte der S&P 500 Index 12 Monate nach der Zinswende im Schnitt ein Minus von 2,7%, während es bei einem moderaten Zinserhöhungstempo für ein Kursplus von durchschnittlich 10,8% gereicht hat.

Was das Niveau der kurzfristigen US-Staatsanleiherenditen angeht, so bewegen sich diese nach wie vor nahe an einem 35-Jahrestief. Bei einer derzeit unterstellten Realrendite von minus 1,7% müssten es laut Ned Davis Research zu einem Anstieg von 370 Basispunkten kommen, um ein Niveau von 2% zu erreichen, ab dem sich historisch betrachtet die Kursaussichten am Aktienmarkt eintrübten. Laut den Berechnungen von Clissold und Jessup ergab sich auf Jahressicht beim S&P 500-Index seit Ende Januar 1948 bei einer Realrendite von mehr als 2% bei den kurzfristigen US-Schatzwechsel ein Minus von im Schnitt 2,9%, während sich bei Realrenditen von unter 2% ein Plus von 6,8% ergab.

Ebenfalls stützend auf die Aktienkurse wirkt derzeit noch immer die steile Zinsstrukturkurve. Diese ergibt sich durch einen relativ hohen Abstand bei den Renditen am kurzen und langen Laufzeitenende. Wird die Zinsstrukturkurve flacher, weil sich die Renditen im langfristigen Laufzeitenbereich verringern, dann war das in der Vergangenheit oft negativ für den Aktienmarkt, weil das in der Regel entweder bei Leitzinserhöhung passiert oder mit sich eintrübenden Konjunkturprognosen einhergeht. Bei einer Zinsdifferenz von mehr als 1,1% ergab sich in der Vergangenheit auf Jahressicht ein S&P 500 Index-Anstieg von 11,4%, während bei einer Zinsdifferenz von 0 oder darunter ein Minus von 7,2% einstellte. So gesehen ist es positiv, dass wir uns sowohl bei der Realrendite für die kurzfristigen US-Schatzwechsel als auch bei der Zinsstrukturkurve nach wie vor im historisch betrachtet grünen Bereich bewegen.

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