Der Volatilität ein Schnäppchen schlagen

Stock Picking im Rohstoffsektor ist eine schwierige Übung. Die im Folgenden vorgestellten Unternehmen verfügen aber allesamt über Alleinstellungsmerkmale, die sie von der reinen Entwicklung der zugrunde liegenden Rohstoffe unabhängig macht.

Goldminen für die lange Frist
Goldminen gelten zu Recht als langfristige Kapitalvernichter. Typischerweise agieren entsprechende Unternehmen prozyklisch, sind Preisnehmer und können ihre abgebauten Reserven nicht durch ökonomisch gleichwertige neue Ressourcen ersetzen. Laut einer Studie des Hedgefonds Paulson & Co. haben allein die 13 größten Unternehmen der Branche seit 2010 Aktionärsvermögen in einer Höhe von 85 Mrd. USD vernichtet – und dies, obwohl der Goldpreis im selben Zeitraum um 20% zulegen konnte. Ein etwas anderes Minenunternehmen ist dagegen Agnico Eagle. Erkennen kann man dies bereits am erklärten Unternehmensziel, den Cashflow und Net Asset Value (NAV) nicht in absoluten Zahlen, sondern je Aktie zu steigern. Zwischen 2005 und 2017 konnte der innere Wert tatsächlich um 11% p.a. zulegen, während Konkurrenten zum Teil sogar negative Werte erzielten. Doch wie schafft es Agnico Eagle, in dieser schwierigen Branche so gute Resultate zu erzielen? Neben der am langfristigen Aktionärsinteresse orientierten Philosophie ist es vor allem die Strategie.

Das Unternehmen akquiriert keine größeren Konkurrenten, sondern lediglich kleine und mittelgroße Explorer und Produzenten, die über attraktive Assets verfügen. Das Management ist bestrebt, eigene Projekte durch Explorationsarbeiten weiterzuentwickeln, der Fokus wird dabei immer auf die Kosten gelegt. Die übliche Verwässerung der Aktionäre bleibt aus, stattdessen wurden seit 2010 mehr als 800 Mio. USD über Dividenden zurückbezahlt. 2018 gelang ein Kunststück: Die verbrauchten Reserven konnten durch solche mit höheren Goldgehalten ersetzt werden. Für die kommenden Jahre prognostiziert das konservativ planende Unternehmen steigende Produktionszahlen (2 Mio. Unzen im Jahr 2020), die Kosten dürften gleichzeitig stabil oder gar leicht rückläufig sein (zuletzt Gesamtkosten von knapp 900 USD/Unze). Da die investitionsintensive Phase der letzten Jahre nun vorüber ist, dürfte Agnico Eagle ab 2020 rund 1 Mrd. USD freien Cashflow erzielen. Der Qualitätstitel ist mit dem Zehnfachen des erwarteten freien Cashflows attraktiv bewertet.

Effizient, effizienter, Torex
Einer der Goldminenfavoriten unseres Interviewpartners Friedrich Bensmann (S. 59 im Smart Investor 4/2019) ist das in Mexiko tätige Unternehmen Torex Gold Resources. Basierend auf einer selbst entwickelten Technologie und einem unkonventionellen Minendesign plant das Unternehmen, aus seinem Media-Luna-Projekt über dessen gesamte Lebensdauer eine interne Rendite (IRR) von 46% p.a. statt 27% mit konventionellen Abbaumethoden zu erzielen. Laut Torex bietet das eigene Know-how Einsparungen von 30% bei den Investitionen, 30% niedrigere operative Kosten und rund 80% Zeitersparnis bis zum Start der Produktion. Erreicht werden soll all dies mit kleineren, flexibleren Tunneln, einer effizienteren Logistik und der ausschließlichen Nutzung von elektrischen und vollautomatisierten Fördersystemen. In Kombination mit den hohen Goldgehalten (4,48 Gramm Goldäquivalent je Tonne) sorgt dies für ideale ökonomische Rahmenbedingungen. Die Gesamtkosten (All-in Sustaining Costs) für Media Luna dürften mit 619 USD/Unze sogar noch unter denen des ELG-Projektes liegen (734 USD/Unze), das sich aktuell bereits in Produktion befindet. Da beide Projekte in unmittelbarer Nachbarschaft liegen, lassen sich enorme Synergien heben. Basierend auf dem heutigen Kursniveau erzielte Torex 2018 eine Free-Cashflow-Rendite von knapp 10%. Allerdings stehen in den Jahren ab 2022 mehr als 400 Mio. USD an Investitionen an.

(mehr zu attraktiven Rohstoffunternehmen mit einem interessanten Chancen/Risiko-Profil können Sie im aktuellen Smart Investor 4/2019 lesen)